Для любого предприятия приоритетное значение имеет правило, при котором как собственные, так и заемные средства должны обеспечивать отдачу в форме прибыли.
Если предприятие в производственно-торговой деятельности использует как собственный, так и заемный капитал, то доходность собственного капитала может быть увеличена за счет привлечения банковских кредитов. В теории финансового менеджмента такое повышение рентабельности собственного капитала называют эффектом финансового рычага (левериджа). Эффект финансового рычага – это приращение к рентабельности собственного капитала, полученное благодаря привлечению кредита, несмотря на его платность и уплату налога на прибыль. Очевидно, что данный эффект возникает из расхождения между рентабельностью активов и “ценой” заемного капитала, то есть средней банковской ставкой. Другими словами, предприятие должно предусмотреть такую рентабельность активов, чтобы денежных средств было достаточно на уплату процентов за кредит и уплату налога на прибыль.
ЕслиРентабельность активов (инвестиций) или ROI (Return on investment)=
=Прибыль / Всего активов,
Рентабельность собственного капитала или ROE (Return on shareholders’ equity)=
= Прибыль /Собственный капитал,
то взаимосвязь между рентабельностью собственного капитала и экономической рентабельностью может быть выражена следующим образом:
Рентабельность собственного капитала = Рентабельность активов (экономическая рентабельность) х Финансовый рычаг,
где Финансовый рычаг = Всего активов/Собственный капитал
Как один из показателей рискованности бизнеса – коэффициент финансовой зависимости (финансовый рычаг) определяет предельный объем привлечения заемных средств в соответствии с требованиями сохранения приемлемого уровня финансовой устойчивости предприятия. Чем меньше финансовый рычаг, тем устойчивее финансовое положение. Чем выше его значение, тем более рискованным с позиции акционеров, инвесторов и кредиторов является данный бизнес. Высокое значение коэффициента финансовой зависимости могут позволить себе только фирмы, имеющие стабильное и прогнозируемое поступление денег за свою продукцию или предприятия, имеющие большую долю ликвидных активов (предприятия торговли, банки). Таким образом, в значении показателя финансовой устойчивости коэффициент финансовой зависимости учитывает финансовый риск, сопровождающий использование заемных источников.
Финансовый рычаг – отношение суммы активов к собственному капиталу. Чем он выше, тем больше доля заемного капитала и финансовый риск организации , т.к. для устойчивого финансового состояния величина финансового рычага должна быть меньше 1,7.
С другой стороны, как видно из расширенной модели фирмы «Du Pont » заемный капитал позволяет увеличить коэффициент рентабельности собственного капитала, т.е. получить дополнительную прибыль на собственный капитал. На уровень рентабельности собственных вложений влияют рентабельность продаж, оборачиваемость активов и структура авансированного капитала. Взаимосвязь уровня рентабельности собственных средств с вышеуказанными факторами может быть выражена с помощью модифицированной, или расширенной формулы фирмы «Du Pont », которая имеет следующий вид:
где: ROS – рентабельностью продаж; AT (Assets Turnover )– коэффициент оборачиваемости активов; M (Equity multiplier ) – мультипликатор собственного капитала (финансовый рычаг или коэффициент финансовой зависимости).
Мультипликатор собственного капитала характеризует структуру средств предприятия и определяется отношением среднегодовой суммы всех средств предприятия (TA ) к среднегодовой сумме собственных средств (E ):
где (Financial leverage shoulder) – коэффициент финансового рычага, определяемый отношением заемного капитала (D ) к собственному капиталу (E ).
При этом необходимо учитывать взаимосвязи между факторами, которые прямо не отражены в модели «Du Pont ». Например, исходя только из математической формулы модели, может показаться, что бесконечное увеличение финансового рычага будет приводить к столь же бесконечному увеличению рентабельности собственного капитала. Однако при увеличении доли заемных средств в авансированном капитале возрастают и выплаты за пользование кредитами. Вследствие этого уменьшается чистая прибыль, и повышения рентабельности собственного капитала не происходит. Эффект финансового рычага будет зависеть от цены привлечения заемных средств и ее соотношения с экономической рентабельностью.
Отсюда видно, что финансовый рычаг неоднозначно влияет на финансово-экономическое состояние предприятия. Его действие разнонаправлено – рост рентабельности собственного капитала и его темпов, как правило, приводит к потере платежеспособности.
Ø Эффект финансового рычага возникает, когда организация имеет задолженность, которая влечет за собой выплату постоянных сумм. Он воздействует на чистую прибыль организации, и таким образом, на рентабельность собственного капитала.
Ø Рентабельность собственного капитала растет с ростом задолженности до тех пор, пока экономическая рентабельность активов выше процентной ставки по кредитам и займам.
Ø Эффект финансового рычага позитивен, когда коэффициент экономической рентабельности выше процентной ставки по задолженности.
Ø Эффект финансового рычага негативен, когда коэффициент экономической рентабельности ниже процентной ставки по кредиту.
В результатерентабельность собственного капитала (ROE ) слагается из рентабельности активов (ROA ) по чистой прибыли до уплаты процентов (EBI ) и эффекта финансового рычага (DFL ):
Отсюда, величину эффекта финансового рычага (DFL ) можно определить:
Эффект финансового рычага (Degree of financial leverage – DFL ) – показатель, отражающий изменение рентабельности собственных средств, полученное благодаря использованию заемных средств и рассчитывается по следующей формуле:
где: DFL – эффект финансового рычага, в %;
t – ставка налога на прибыль, в относительной величине;
ROA – EBIT ) в %;
r – ставка процентапо заемному капиталу, в %;
D – заемный капитал;
E – собственный капитал.
Составляющие эффекта финансового рычага представлены на рис.1.
Рис.1. Расчет эффекта финансового рычага
Как видно из рисунка эффект финансового рычага (DFL ) представляет собой произведение двух составляющих, скорректированное на налоговый коэффициент (1 – t ), который показывает в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.
Одной из основных составляющих формулы выступает так называемый дифференциал финансового рычага (Dif) или разница между рентабельностью активов организации (экономической рентабельностью), рассчитанной по EBIT, и ставкой процента по заемному капиталу:
где: Dif – дифференциал финансового рычага в %;
r – ставка процентапо заемному капиталу, в %.
ROA – рентабельность активов (экономическая рентабельность по EBIT ) в %, рассчитываемая по формуле:
где:EBIT – прибыль до налогов и процентов (операционная прибыль).
Дифференциал финансового рычага является главным условием, формирующим рост рентабельности собственного капитала. Для этого необходимо, чтобы экономическая рентабельность превышала процентную ставку платежей за пользование заемными источниками финансирования, т.е. дифференциал финансового рычага должен быть положительным. Если дифференциал станет меньше нуля, то эффект финансового рычага будет действовать только во вред предприятию.
Второй составляющей формулы эффекта финансового рычага выступает коэффициент финансового рычага (плечо финансового рычага – FLS ) , характеризующий силу воздействия финансового рычага иопределяемый как отношение заемного капитала (D ) к собственному капиталу (E ):
Таким образом, эффект финансового рычага складывается из влияния двух составляющих: дифференциала и плеча рычага.
Дифференциал и плечо рычага тесно взаимосвязаны между собой. До тех пор, пока рентабельность вложений в активы превышает цену заемных средств, т.е. дифференциал положителен, рентабельность собственного капитала будет расти тем быстрее, чем выше соотношение заемных и собственных средств. Однако по мере роста доли заемных средств растет их цена, начинает снижаться прибыль, в результате падает и рентабельность активов и, следовательно, возникает угроза получения отрицательного дифференциала.
По оценкам экономистов на основании изучения эмпирического материала успешных зарубежных компаний, оптимально эффект финансового рычага находится в пределах 30–50 % от уровня экономической рентабельности активов (ROA ) при плече финансового рычага 0,67–0,54. В этом случае обеспечивается прирост рентабельности собственного капитала не ниже прироста доходности вложений в активы.
Эффект финансового рычага способствует формированию рациональной структуры источников средств предприятия в целях финансирования необходимых вложений и получения желаемого уровня рентабельности собственного капитала, при которой финансовая устойчивость предприятия не нарушается.
Таблица 5
Расчет эффекта финансового рычага
Результаты вычислений, представленные в таблице 5, показывают, что посредством привлечения заемного капитала организация получила возможность увеличения рентабельности собственного капитала на 15,2%.
Подставляя данные табл.5 в приведенные выше формулы расчета эффекта финансового рычага различными способами, получим тот же результат:
1 способ.
2 способ .
11. Диагностика вероятности банкротстваВ отечественной литературе исследованы самые разнообразные методы и методики прогнозирования банкротства. Например, Бобылева А.З. выделяет следующие методы анализа, применимые при прогнозировании банкротства:
1. Трендовый анализ. Он позволяет выявить тенденции изменений важнейших показателей деятельности предприятия за несколько периодов. Однако в российских условиях такой анализ затруднен. Объясняется это тем, что сравнению за ряд лет мешает достаточно частое изменение учетной политики на предприятиях, постоянная корректировка налогового и связанного с ним законодательства, инфляция.
2. Факторный анализ. Данный метод анализа позволяет выявить, за счет чего произошло изменение финансовых результатов деятельности фирмы. Среди наиболее известных факторных моделей можно выделить модель фирмы Дюпон.
3. Метод, основанный на использовании финансовых коэффициентов. Данный метод является наиболее распространенным и общедоступным. Как правило, он заключается в изучении динамики финансовых коэффициентов на конкретной фирме, межфирменных сравнениях и сопоставлении с общими нормативами.
4. Методы математического моделирования и прогнозирования с использованием компьютерных программ. Такие методы в основном используются в научных работах, крупных корпорациях.
В последнее время появились упрощенные стандартные программные продукты, которые позволяют провести формальный финансовый анализ основных форм отчетности. Техническое создание таких программ не составляет труда. Как правило, достаточно уметь работать в Excel.
И.Л. Юрзинова условно подразделяет методики прогнозирования банкротства на статические и псевдодинамические.
Статические методики - различные варианты факторного анализа с применением весовых коэффициентов. Общая расчетная формула для методик, относимых к данной группе можно представить следующим образом:
Y - результирующий показатель;
N - число выбранных для анализа факторов;
Xi - значение i-ro фактора;
Pi - множитель при i-м факторе - некоторая константа, которая может быть
интерпретирована как весовой коэффициент (степень значимости фактора).
К числу таких методик относятся модели прогнозирования банкротства, разработанные
Альтманом, методики Зайцевой, Сайфуллина и Кадыкова и ряд других. В отличие от статических методик псевдодинамические методики , по мнению И.Л. Юрзиновой, не предполагают получение единой результирующей характеристики, получаемой как результат сложения анализируемых факторов. Использование данных методик позволяет получать векторный результат, обеспечивающий независимость анализа значимых показателей, что способствует получению более точных оценок. Типичным примером псевдодинамических методик оценки финансового состояния хозяйствующего субъекта является модель прогнозирования банкротства У. Бивера.
В зарубежной практике, как правило, используется другая классификация методов прогнозирования банкротства. Например, выделяют:
объективные Z-методы . Метод основан на расчете определенных отношений между отдельными статьями финансовой отчетности (финансовых коэффициентов) и их линейных комбинаций. Каждый коэффициент рассматривается с определенным весом, выведенным эмпирическим путем на основе обследования большой группы предприятий;
субъективные А-методы. А-методы основаны на экспертной, часто балльной оценке. Принимается в расчет все: и деловая репутация фирмы, и личность руководителя, и конкурентоспособность и т. д.
Учитывая то, что различные группы показателей отражают различные финансовые процессы (ликвидность отражается показателями ликвидности, финансовая эффективность определяется показателями рентабельности, доля заемных средств - показателями финансовой устойчивости), целесообразно уметь проводить комплексный анализ финансового состояния предприятия по различным признакам, обуславливающим его финансовую деятельность.
Многие аналитики искали такую характеристику, которая лучше всего отражала бы финансовую деятельность предприятия, но сейчас уже признано, что одной такой характеристики явно мало.
Для любого предприятия приоритетное значение имеет правило, при котором как собственные, так и заемные средства должны обеспечивать отдачу в форме прибыли. Действие финансового рычага (левериджа) характеризует целесообразность и эффективность использования предприятием заемных средств как источника финансирования хозяйственной деятельности.
Эффект финансового рычага (Э.Ф.Р.) заключается в том, что предприятие, используя заемные средства, изменяет чистую рентабельность собственных средств. Данный эффект возникает из расхождения между рентабельностью активов (имущества) и «ценой» заемного капитала, т.е. средней банковской ставкой. При этом предприятие должно предусмотреть такую рентабельность активов, чтобы денежных средств было достаточно на уплату процентов за кредит и уплату налога на прибыль.
Следует иметь в виду, что средняя расчетная ставка процента не совпадает с процентной ставкой, принимаемой по условиям кредитного договора. Среднюю расчетную ставку устанавливают по формуле:
где: СП – средняя расчетная ставка за кредит; ФИ к – фактические финансовые издержки по всем полученным кредитам за расчетный период (сумма уплаченных процентов); сумма ЗС – общая сумма заемных средств, привлеченных в расчетном периоде.
Общая формула для расчета эффекта финансового рычага(ЭФР) может быть выражена:
где: Н – ставка налога на прибыль в долях единицы; Р А – экономическая рентабельность активов (исходя из суммы прибыли до уплаты налогов и процентов за кредиты); СП - средняя расчетная ставка процента за кредит в %; ЗК – заемный капитал; СК – собственный капитал.
1. Налоговый корректор (1–Н), показывает, в какой степени проявляется Э.Ф.Р. в связи с различным уровнем налогообложения. Он не зависит от деятельности предприятия, т.к. ставку налога на прибыль утверждают в законодательном порядке.
В процессе управления Ф.Р. дифференцированный налоговый корректор может быть использован в случаях, если: 1)по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения; 2) по отдельным видам деятельности предприятия используют льготы по налогу на прибыль; 3)отдельные дочерние подразделения (филиалы) предприятия осуществляются свою деятельность в свободных экономических зонах как своей страны, так и за рубежом.
2. Дифференциал рычага (Р А –СП) характеризует разницу между экономической рентабельностью и средним размером процента за кредит, т.е.является основным фактором, формирующим положительное значение Э.Ф.Р.. Условие Р А >СП задает положительный Э.Ф.Р., т.е. использование заемного капитала будет выгодно для предприятия. Чем выше положительное значение дифференциала, тем весомее при прочих равных условиях значение Э.Ф.Р..
В связи с высокой динамичностью этого показателя, он требует систематического мониторинга в процессе управления. Динамизм дифференциала обусловлен рядом факторов : (1)в период ухудшения конъюнктуры финансового рынка стоимость привлечения заемных средств может резко возрасти и превысить уровень бухгалтерской прибыли, генерируемой активами предприятия; (2)снижение финансовой устойчивости, в процессе интенсивного привлечения заемного капитала, приводит к увеличению риска банкротства предприятия, что вынуждает повышать процентные ставки за кредит с учетом премии за дополнительный риск. Дифференциал Ф.Р. тогда может быть сведен к нулю или даже к отрицательному значению, в результате, рентабельность собственного капитала снизится, т.к. часть генерируемой им прибыли будет направлена на обслуживание долга, полученного под высокие процентные ставки; (3)в период ухудшения ситуации на товарном рынке, сокращения объема продаж и величины бухгалтерской прибыли отрицательное значение дифференциала может формироваться даже при стабильных процентных ставках за счет снижения рентабельности активов.
Отрицательная величина дифференциала приводит к снижению рентабельности собственного капитала, что делает его использование неэффективным.
3. Финансовый рычаг (коэффициент финансовой зависимости К.Ф.З.) отражает сумму заемного капитала, используемого организацией на единицу собственного капитала. Он является мультипликатором, который изменяет положительное или отрицательное значение дифференциала.
При положитель ном значении дифференциала любой прирост К.Ф.З. будет приводить к еще большему повышению рентабельности собственного капитала. При отрицательном значении дифференциала прирост К.Ф.З. будет приводить к еще большему падению рентабельности собственного капитала.
Итак, при стабильном дифференциале К.Ф.З. является главным фактором, влияющим на величину доходности собственного капитала, т.е. он генерирует финансовый риск. Аналогично при неизменной величине К.Ф.З, положительное или отрицательное значение дифференциала генерирует как увеличение суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансовый риск ее потери.
Соединив три составляющих эффекта (налоговый корректор, дифференциал и К.Ф.З.), получим значение Э.Ф.Р. Данный способ расчета позволяет предприятию определить безопасный объем заемных средств, то есть допустимых условий кредитования.
Для реализации этих благоприятных возможностей необходимо установить наличие взаимосвязи и противоречия между дифференциалом и коэффициентом финансовой зависимости. Дело в том, что при увеличении объема заемных средств финансовые издержки по обслуживанию долга возрастают, что в свою очередь приводит к снижению положительного значения дифференциала (при неизменной величине доходности собственного капитала).
Из вышесказанного, можно сделать следующие выводы: (1) если новое заимствование приносит предприятию рост уровня Э.Ф,Р, то оно выгодно для предприятия. При этом необходимо контролировать состояние дифференциала, поскольку при увеличении коэффициента задолженности коммерческий банк вынужден компенсировать возрастание кредитного риска повышением «цены» заемных средств; (2) риск кредитора выражают величиной дифференциала, т.к. чем выше дифференциал, тем меньше кредитный риск у банка. И наоборот, если дифференциал станет меньше нуля, тогда эффект рычага будет действовать во вред предприятию, то есть произойдет вычет из рентабельности собственного капитала, и у инвесторов не будет желания покупать акции предприятия-эмитента с отрицательным дифференциалом.
Т.о., задолженность предприятия коммерческому банку – это и не благо и не зло, но это его финансовый риск. Привлекая заемные средства, предприятие может более успешно выполнять стоящие перед ним задачи, если вложит их в высокодоходные активы или реальные инвестиционные проекты с быстротой окупаемостью капиталовложений. Основная задача для финансового менеджера состоит не в том, чтобы исключить все риски, а в том, чтобы принять разумные, заранее рассчитанные риски, в пределах положительного значения дифференциала. Это правило важно и для банка, т.к. заемщик с отрицательной величиной дифференциала вызывает недоверие.
Второй способ расчета Э.Ф.Р. можно рассматривать как процентное (индексное) изменение чистой прибыли на каждую обыкновенную акцию, и вызываемое данным процентным изменением колебание валовой прибыли. Иначе говоря Э.Ф.Р. определяется по следующей формуле:
где ∆П Ч А - процентное изменение чистой прибыли на одну обыкновенную акцию; ∆П В А - процентное изменение валовой прибыли на одну обыкновенную акцию
Чем меньше сила воздействия финансового рычага, тем ниже финансовый риск, связанный с данным предприятием. Если заемные средства не привлекаются в оборот, то сила воздействия финансового рычага равна 1.
Чем больше сила воздействия финансового рычага, тем выше у предприятия уровень финансового риска в этом случае: (1)для коммерческого банка возрастает риск непогашения кредита и процентов по нему; (2)для инвестора увеличивается риск снижения дивидендов на принадлежащие ему акции предприятия-эмитента с высоким уровнем финансового риска.
Второй способ измерения эффекта финансового рычага дает возможность выполнить сопряженный расчет силы воздействия финансового рычага и установить совокупный (общий) риск, связанный с предприятием.
В условиях инфляции, если задолженность и проценты по ней не индексируются, Э.Ф.Р. увеличивается, поскольку обслуживание долга и сам долг оплачиваются уже обесцененными деньгами. Отсюда следует, что в условиях инфляционной среды даже при отрицательной величине дифференциала финансового рычага эффект последнего может быть положительным за счет неиндексации долговых обязательств, что создает дополнительный доход от применения заемных средств и увеличивает сумму собственного капитала.
Оценка эффекта финансового рычага. Важнейшим фактором, влияющим на решение о структуре капитала, является эффект финансового рычага, который выражается в изменении рентабельности собственного капитала из-за привлечения заемного.
Рентабельность собственного капитала будет увеличиваться, если привлеченные под фиксированный процент заемные средства используются на финансирование деятельности, которая дает более высокую отдачу, чем процент по заемному капиталу. Эта разница будет формировать прибыль собственников, увеличивая таким образом рентабельность собственного капитала, следовательно, в этом случае привлечение заемного капитала целесообразно. Если рентабельность активов будет ниже процентов по заемному капиталу, за счет которого созданы эти активы, рентабельность собственного капитала будет снижаться; следовательно, привлечение заемного капитала в этом случае будет ухудшать финансовое состояние организации.
При привлечении заемного капитала появляются постоянные расходы на уплату процентов, что увеличивает рискованность компании. Чем больше заемный капитал и чем выше процентные ставки, тем выше финансовый риск, потому что в случае снижения объема продаж организация вынуждена будет из уменьшившейся прибыли оплачивать постоянные процентные платежи. Суть финансового риска заключается в том, что регулярные платежи, в частности проценты, являются обязательными, поэтому в случае недостаточности источника - прибыли до вычета процентов и налога - может возникнуть необходимость ликвидации части активов. Как правило, это сопровождается прямыми и косвенными потерями, а в крайнем случае - банкротством. Таким образом, чем выше проценты и меньше прибыль, тем выше финансовый риск. Существуют две основные меры финансового риска:
плечо финансового рычага, т.е. отношение заемного капитала к собственному;
уровень финансового рычага, т.е. отношение темпа прироста чистой прибыли к темпу прироста операционной прибыли.
Для расчета показателей финансового рычага необходимы вспомогательные расчеты, в частности, рентабельности скорректированных активов (активов за вычетом кредиторской задолженности), рентабельности собственного капитала, средней фактической стоимости заемного капитала.
Рентабельность скорректированных активов:
где По - операционная прибышь, т.е. прибышь до выгаета процентов и налога;
АкОрр - скорректированные активы, суммарные активы за выгаетом
кредиторской задолженности, по пассиву они равны инвестированному капиталу.
Рентабельность собственного капитала:
где Пч - чистая прибышь;
Кс - собственный капитал.
Рентабельность собственного капитала при отсутствии заемного:
р = (1 -1) По к Кс?
Фактическая процентная ставка:
где Рф - финансовые расходы (проценты к уплате);
Кз - заемный капитал.
Фактическая процентная ставка зачастую бывает ниже среднерыночной за счет внутригруппового перемещения капитала и предоставления займов аффилированными лицами по пониженной процентной ставке.
Плечо финансового рычага показывает, сколько заемного капитала привлечено на рубль собственного:
Дифференциал финансового рычага является индикатором того, выгодно ли организации привлекать заемный капитал по фактической процентной ставке:
ДФР = ра - Гф.
Дифференциал финансового рычага может быть рассчитан с учетом рыночной процентной ставки, тогда его значение будет показывать, насколько выгодно организации привлекать капитал по рыночной процентной ставке.
Эффект финансового рычага:
ЭФР = (1 - tp) К (Ра - Гф) = (1 - tp) ПФР ДФР.
Эффект финансового рычага показывает, на сколько процентных пунктов изменится рентабельность собственного капитала при привлечении заемного относительно бездолгового варианта финансирования:
Рк = Ра (1 - tp) + ЭФР.
При увеличении плеча финансового рычага его дифференциал снижается вследствие увеличения уровня рискованности и повышения процентной ставки по заемному капиталу.
Уровень финансового рычага показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль при изменении операционной прибыли на один процент:
Изменение чистой прибыли По
Изменение прибыли По - Рф
до уплаты процентов и налогов
где По - операционная прибыль.
Индекс финансового рычага показывает, во сколько раз рентабельность собственного капитала с учетом заимствований превышает бездолговую рентабельность собственного капитала:
ИФР = 1 + ПФР
Таким образом, привлечение заемного капитала выгодно в том случае, если выполняются неравенства
ДФР > 0; ЭФР > 0 ; ИФР > 1.
Анализ ситуации.
Расчетные показатели финансового рычага для ОАО «XYZ» представлены в табл. 6.1. Уровень фактической процентной ставки по привлекаемому организацией заемному капиталу равен 1,68%, что существенно ниже рыночного процента. Расчетная ставка налогообложения прибыли (25,75%) несколько выше дейст вующей. Значение плеча финансового рычага на начало года чрезвычайно низкое (0,07), что характеризует организацию как финансово неактивную, однако к концу года плечо резко увеличивается до 0,52.
Таблица 6.1. Показатели финансового рынага Показатель Предыдущий
год Отчетный
год Темп прироста, % Предварительный расчет Расчетная ставка налога на прибыль, % 25,59 25,75 0,6 Фактическая процентная ставка по заемному капиталу, % 3,39 1,68 (50,6) Рыночная ставка по заемному капиталу, % 13,00 12,00* (7,7) Рентабельность активов, % 48,30 33,52 (30,6) Плечо финансового рычага 0,07 0,52 667,5 Расчет по фактической цене заемного капитала Рентабельность собственного капитала (фактическая), % 38,21 37,24 (2,6) Дифференциал финансового рычага, % 44,91 31,84 (29,1) Эффект финансового рычага, % 2,27 12,35 443,0 Уровень финансового рычага 1,00 1,02 1,3 Индекс финансового рычага 1,0633 1,4962 40,7 Расчет по рыночной цене заемного капитала Условные проценты к уплате (по рыночным ставкам), тыс. руб. 46 984 390 509 731,2 Условная чистая прибыль, тыс. руб. 2 003 565 2 070 636 3,3 Рентабельность собственного капитала, % 37,73 33,23 (11,9) Дифференциал финансового рычага, % 35,30 21,52 (39,0) Эффект финансового рычага, % 1,79 8,35 366,8 Уровень финансового рычага 1,02 1,14 12,0 Индекс финансового рычага 1,050 1,335 27,2 * Процентные ставки взяты на уровне средних региональных в регионах, где предприятие осуществляет заимствования.
Рентабельность активов превышает как рыночный уровень процентных ставок, так и их фактический уровень, хотя при этом достаточно заметно снижается с 48,3 до 33,5%. Высокий уровень рентабельности активов позволяет сделать вывод: привлечение заемного капитала выгодно организации; благодаря эффекту финансового рычага оно будет приводить к повышению рентабельности собственного капитала. Кроме того, еще одним аргументом в пользу активного использования эффекта финансового рычага является то, что на начало года организация использовала крайне консервативную и дорогую стратегию финансирования, а также имела невысокий уровень операционного рычага, что позволяет ей увеличить уровень финансового рычага.
Показатель дифференциала финансового рычага, рассчитанный через рыночные и фактические процентные ставки, высок, что обеспечивает предприятию значительный запас прочности как на случай повышения процентных ставок, так и на случай снижения рентабельности. Значение дифференциала снизилось вследствие снижения рентабельности активов предприятия.
Эффект и индекс финансового рычага растут исключительно вследствие роста плеча финансового рычага; в отчетном году в результате привлечения заемного капитала рентабельность собственного увеличилась на 8,35 процентных пункта, что можно расценивать как признак эффективной финансовой политики. Как показывают расчеты, фактически рентабельность активов снизилась на 30,6%, а рентабельность собственного капитала всего на 2,6%, что является следствием действия финансового рычага.
Общий вывод по результатам расчета показателей финансового рычага заключается в том, что с учетом результатов деятельности предприятия и сложившихся рыночных условий привлечение заемного капитала выгодно. Решение об изменении финансовой политики было целесообразным, дальнейшее увеличение доли заемного капитала в структуре финансирования возможно, поскольку предельное значение плеча финансового рычага не достигнуто, дифференциал велик, а уровень операционного рычага низок. 6.2.
При сравнении 2х предприятий с одинаковым уровнем экономической рентабельности (Прибыль от продаж/все Активы) различие м/д ними может составлять отсутствие у 1 из них кредитов, в то время как другое активно привлекает заемные средства (ЧП/СК). Т.о. отличие заключается в различном уровне рентабельности собственного капитала , получаемой за счет иной структуры финансовых источников. Разница м/д двумя уровнями рентабельности и есть уровень эффекта финансового рычага. ЭФР есть приращение к чистой рентабельности собственных средств, получаемое как следствие использования кредита, несмотря на его платность.
ЭФР=(1-Т)*(ЭР - Ст%)*ЗК/СК, где Т - ставка налога на прибыль (в долях), ЭР-эк. рентабельность (%), Ст% - средняя ставка процента по кредиту,
ЭР = Прибыль от продаж/Все Активы . ЭР характеризует инвестиционную привлекательность предприятия. Хар-ет эффективность использования всего капитала, не смотря на то, что нужно еще платить % за кредит.
Первая составляющая ЭФР назыв-ся дифференциалом и характеризует разницу между экономической рентабельностью активов и средней расчетной ставкой процента по заемным средствам (ЭР - СРСП).
Вторая составляющая - плечо финансового рычага (коэффициент финансовой активности) - отражает соотношение между заемными и собственными средствами (ЗК/СК). Чем он больше, тем больше финансовые риски.
Эффект финансового рычага позволяет:
Обосновать финансовые риски и оценить финансовые риски.
Правила, вытекающие из формулы ЭФР :
Если новое заимствование приносит увеличение уровня ЭФР, то оно выгодно для организации. Рекомендуется внимательно отслеживать состояние дифференциала: при наращивании плеча финансового рычага банку свойственно компенсировать возрастание собственного риска повышением цены кредита
Чем больше дифференциал (d), тем меньше риск (соответственно, чем меньше d, тем больше риск). При этом риск кредитора выражен величиной дифференциала. Если d>0, можно занимать, если d<0, то высокие риск - не рекомендуется занимать, эффект от использования ЗК меньше суммы % за кредит; если d=0, то весь эффект от использования ЗК пойдет на уплату % за кредит.
ЭФР представляет важную концепцию, которая при определенных условиях позволяет оценить влияние задолженности на рентабельность организации. Фин.рычаг характерен для ситуаций, когда в структуре источников формирования капитала содержатся обязательства с фиксированной ставкой процента. В этом случае образуется эффект, аналогичный применению операционного рычага , то есть прибыль после уплаты процентов повышается/снижается более быстрыми темпами, чем изменения в объемах выпускаемой продукции.
Преимущество фин. рычага: капитал, взятый организацией в долг под фиксированный процент, можно использовать в процессе деятельности таким образом, что он станет приносить более высокую прибыль, чем уплаченный процент. Разница накапливается как прибыль организации.
Эффект операционного рычага влияет на результат до учета финансовых расходов и налогов. ЭФР возникает, когда орг-ия имеет задолженность или располагает источником финансирования, который влечет за собой выплату постоянных сумм. Он воздействует на чистую прибыль и, таким образом, на рентабельность собственного капитала. ЭФР увеличивает влияние годового оборота на рентабельность собственного капитала.
Общий эффект рычага = Эффект операционного рычага*Эффект финансового рычага.
При высоком значении обоих рычагов любое небольшое увеличение годового оборота орг-ии будет существенно отражаться на значении рентабельности ее собственного капитала.
Эффект операционного рычага - наличие взаимосвязи между изменением выручки от реализации и изменением прибыли. Сила воздействия операционного рычага вычисляется как частное от деления выручки от реализации после возмещения переменных затрат на прибыль. Действие операционного рычага генерирует предпринимательский риск.
Причины привлечения заемного капитала
: компания имеет хорошие (по мнению ее собственников и топ-менеджеров) возможности для реализации некоторого проекта, но не обладает в достаточном размере собственными источниками финансирования. Прибыль, как наиболее доступный из источников собственных средств ограничена, заемный капитал на рынке банковских услуг не ограничен. Очень часто прибыль рассредоточена по различным активам и поэтому прибыль не может быть использована непосредственно для операций финансирования.
При мобилизации заемного капитала
возникают реальные деньги единовременно и в крупной сумме.
Привлечение заемного капитала
для усиления экономического потенциала предприятия требует надлежащее обоснование.
ЭФР = (ROA - Цзк) x (1 - Кн) x ЗК/СК
, где ROA - экономическая рентабельность совокупного капитала до уплаты налогов (отношение суммы балансовой прибыли к среднегодовой сумме всего капитала), %;
Цзк - средневзвешенная цена заемных ресурсов (отношение расходов по обслуживанию долговых обязательств к среднегодовой сумме заемных средств), %;
Кн - коэффициент налогообложения (отношение суммы налогов из прибыли к сумме балансовой прибыли) в виде десятичной дроби;
ЗК - среднегодовая сумма заемного капитала;
СК - среднегодовая сумма собственного капитала.
Эффект финансового рычага показывает, на сколько процентов увеличивается сумма собственного капитала за счет привлечения заемных средств в оборот предприятия. Положительный эффект финансового рычага возникает в тех случаях, когда рентабельность совокупного капитала выше средневзвешенной цены заемных ресурсов, т.е. если ROA > Цзк. Например, рентабельность совокупного капитала после уплаты налога составляет 15%, в то время как цена заемных ресурсов равна 10%. Разность между стоимостью заемных средств и доходностью совокупного капитала позволит увеличить рентабельность собственного капитала . При таких условиях выгодно увеличивать плечо финансового рычага, т.е. долю заемного капитала. Если ROA отрицательный эффект финансового рычага (эффект "дубинки"), в результате чего происходит обесценивание собственного капитала, что может стать причиной банкротства предприятия.
В условиях инфляции, если долги и проценты по ним не индексируются, ЭФР и рентабельность собственного капитала
(ROЕ) увеличиваются, поскольку обслуживание долга и сам долг оплачиваются уже обесцененными деньгами.
Тогда эффект финансового рычага будет равен: ЭФР = x (1 - Кн) x ЗК/СК + (И x ЗК)/СК x 100%
, где И - темп инфляции в виде десятичной дроби.
Привлечение заемных средств меняет структуру источников, повышает финансовую зависимость компании, увеличивает ассоциируемый с нею финансовый риск, приводит к росту WACC. Именно этим объясняется существенность такой характеристики, как финансовый леверидж.
Сущность, значимость и эффект финансового левериджа :
- высокая доля заемного капитала в общей сумме источников финансирования характеризуется как высокий уровень финансового левериджа и свидетельствует о высоком уровне финансового риска;
- финансовый леверидж свидетельствует о наличии и степени финансовой зависимости компании от лендеров;
- привлечение долгосрочных кредитов и займов сопровождается ростом финансового левериджа и соответственно финансового риска;
- суть финансового риска заключается в том, что регулярные платежи (например, проценты) являются обязательными, поэтому в случае недостаточности источника, а в качестве такового выступает прибыль до вычета процентов и налогов, может возникнуть необходимость ликвидации части активов;
- для компании с высоким уровнем финансового левериджа даже малое изменение прибыли до вычета процентов и налогов в силу известных ограничений на ее использование (прежде всего удовлетворяются требования лендеров, т.е. сторонних поставщиков финансовых ресурсов, и лишь затем - собственников предприятия) может привести к существенному изменению чистой прибыли.
Меры финансового левериджа:
- соотношение заемного и собственного капитала;
- отношение темпа изменения чистой прибыли к темпу изменения валовой прибыли.